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美股前景展望论文参考文献：
伴随长短期利率上行,沉寂多年的美股波动率（VIX）回归.2018年2月2日,标普500指数创出2年来最大跌幅,隐含波动率指数（VIX）达到自2016年末的最高值.美股作为全球风险资产代表,牵一发而动全身,本文从美股上涨下跌的逻辑入手,研究其运行方向,以及对我国经济金融的影响.
危机后货币环境宽松,美股不断上涨
2008年全球金融危机后,美股市盈率不断提高,标普500指数持续上涨.宽松的利率环境一定程度上推动了美国上市公司盈利能力的恢复.标普500指数成份股销售利润率中值由危机时的6%上行至10%并保持稳定,直至2014年出现回落.然而,全球及美国经济复苏相对缓慢,美国上市公司“投资—生产—利润”循环受阻.标普500指数成份股资本性支出的增速自2010年开始下降,持有自2012年开始大幅度增加,占流动资产比例升至34%左右,净利润总额恢复后变动相对不大.不同于成份股盈利表现,标普500指数一路上涨,市盈率不断提高,高点时达到24倍左右,远高于16倍这一历史均值.
宽松的货币环境造就了低利率环境,债务融资成本极低,储备充裕,股票回购成为美股上涨的重要驱动力量.美联储实施三轮量化宽松政策,利率处于极低水平,债务融资成本下降,上市公司债务融资环境宽松.这影响了美国上市公司的财务决策,债权融资替代股权融资,上市公司用积累的和债权融资大量回购股票.在一定范围内,股票回购可减少在外股票数量,提高每股收益,从而提升股票价格,不仅可以回报股东,也可以满足高管薪酬考核的需要.和此同时,全球金融危机后,美国上市公司有息负债总资产比降至25%左右的较低水平,债务融资空间相对较大.2014～2016年,标普500指数成份股的股票回购金额分别为5387亿美元、5499亿美元、4808亿美元,股票回购成为美股的第一大资金来源.
而随着股票回购规模的扩大,流通股锁定越来越多,市场波动性越来越低.除直接推动股价外,股票回购也造成股票供给量相对萎缩.此外,近年来ETF等被动型基金是美股第二大净买家,而除个人投资者外的其他类型投资者持续净卖出.究其原因,2009年以来,随着市场波动性下降,主动管理型股票基金丧失优势,规模逐年下降；而被动型股票基金深受投资者青睐,规模呈上升趋势.据EPFR统计,2009年至今,主要投资于美股的ETF基金已累计流入8282亿美元.上市公司股票回购增加、被动型基金持股量上升、流通股锁定增加,使得美股不断创新高的同时,交易量和波动率屡创新低.这种股市上涨的正反馈不断自我循环、自我强化.此外,大型公司和指数成份股更加受益于ETF的兴起和股票回购,而这又增加了ETF的吸引力.前十大股票占标普500市值的比例已达21%.ETF增加了成份股泡沫,蕴含着风险.其交易模式相似、时间周期集中,当遇极端情况时,很可能出现“下跌—赎回—下跌”的循环,引发流动性危机.
利率持续上行,美股前景不乐观
目前,美联储货币政策正常化推进,美国长短期利率持续上行.英国布伦特原油期货近月价格已至78美元每桶,美国西得克萨斯轻质原油期货近月价格已至70美元每桶.而美国经济运行在潜在增速之上,财政宽松政策正在路上,贸易保护政策妨碍从外部弥补需求缺口,通胀大概率仍趋于上涨.美联储加息将进一步抬升短期利率,长端利率在通胀预期推动下也将上行,促使债券市场步入熊市,抬高公司融资成本,也会影响各类投资者的负债成本.
对于上市公司而言,债务融资成本超过股息率,股票回购逐渐不具有可持续性.债务可持续性、流好坏、股价高低等都会影响股票回购可持续性.目前,美国各评级企业债收益率均上行.但除部分传统行业受影响较大外,在大部分权重股杠杆率仍较低的情况下,债务融资环境仍然较好.此外,上市公司储备比较充裕,尚可满足回购需求.2017年前三季度,标普500成份股股票回购金额为3824亿美元,虽较回购高峰下降但仍可观.最大的问题在于股价偏高,在利润不变的情况下,随股价上涨,同等可回购股票数量变少,提升每股收益的效果下降,股息率也趋于下降.当债务（资金）成本大于股息率时,股权、债权融资的优势开始转换,外部投资者将更偏好于短期债券,回购也不再能提高公司市值,不再具有理论上的可操作性.相反,一些公司将进行反向操作,发行股票偿还债务.目前,随美联储货币政策正常化,美国2年期国债收益率回升至2.5%左右,已超过标普500指数2%的股息率.如果上市公司盈利提升偏慢,股票回购的可持续性将面临转折点.
对于投资者而言,随着负债成本或者说机会成本进一步上升,投资者将更加关注上市公司本身的盈利状况,回报提升较慢的股票将率先受到影响.目前,美国国债收益率曲线持续扁平化,市场预期经济增长将难以抵抗通胀和加息,公司盈利将被通胀和高利率侵蚀.收益率曲线倒挂则意味着经济衰退即将来临,上市公司盈利不及预期的概率增加.因此,在原油价格上涨、通胀预期上升的影响下,2018年2月,美国金融市场出现“股债双杀”,VIX指数达到自2016年末以来的最高值,标普500指数创两年来最大跌幅.2018年4月24日,美国10年期国债收益率在盘中突破3.0%,为2014年初以来的首次,美股再度出现较为明显的下跌.
目前,市场隐含通胀预期超过2%,预示长短期利率将仍趋于上行.而10年期、2年期国债收益率利差仅为50BP左右,美股前景不乐观.但由于扩张性财政政策等因素,美国经济快速下滑的可能性较小,美股出现崩盘式下跌的概率较小.
美股下跌对我国有何影响
原油价格变化对发达经济体、新兴经济体的影响具有非对称性.2014～2015年,以原油价格持续下跌為标志,包括我国在内的新兴市场普遍陷入通缩,工业部门资产负债表受冲击,货币政策有宽松压力,而美国通胀受影响较小,仍在货币政策化道路上,新兴经济体和美国的利差收窄.我国经济金融面临盈利下降、资本外流双重冲击.因此2015年底,我国提出并实施供给侧结构性改革,工业部门走出通缩,工业部门资产负债表显著改善,债务风险降低.但企业部门杠杆率仍然较高,地方政府隐性债务隐患未除,防范化解重大金融风险压力较大.
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